취안웨 全月 왕쥐안쥐안 王娟娟 <차이신주간> 기자

▲ 중국 베이징 금융거리에 있는 증권감독관리위원회(CSRC). 증감위는 2022년 2월 상장폐지 기업의 감독을 강화하고 상시 퇴출 체계를 구축했다. REUTERS

2021년도 실적보고서 공개가 끝나자 신규 상장폐지 규칙에 따라 내국인 위주 A주 상장사를 심사했고, 등록제 개혁 이후 처음으로 무더기 상장폐지 위기가 엄습했다. 2022년 4월부터 중잉(眾應), 지탕(濟堂), 창위(昌魚) 등 34개 기업이 거래정지와 상장거래 종료 가능성을 고시했다. 하이이(海醫), 뤼팅(綠庭), 환추(環球) 등 21개 기업은 거래소로부터 상장거래 종료를 알리는 사전고지서를 받고 거래소의 최종 결정을 기다리고 있다.(이들 주식 앞에는 특별관리대상 종목이란 뜻의 *ST(Special Treatment) 표시가 붙었다. -편집자)
2020년 말 상하이거래소와 선전거래소는 ‘주식상장규칙’의 상장폐지 관련 내용을 수정했다. 자진 상장폐지가 아닌 강제 상장폐지를 △거래 △재무 △규범 △중대 위반의 4개 유형으로 구분했다. 전통 기업 주식을 거래하는 메인보드(主板)와 기술혁신주 시장인 촹예반(創業板), 커촹반(科創版)의 퇴출 기준과 절차를 통일했다.

▲ 2022년 4월 상장폐지 대상으로 선정된 중국 게임업체 중잉. 기술혁신기업 증시가 등록제로 바뀐 뒤 처음으로 34개 기업이 무더기로 상장폐지 위기에 몰렸다. 중잉 누리집

달라진 퇴출제도
2022년 상장폐지 대상이 된 기업은 대부분 재무 유형에 속한다. 이 유형의 상장폐지 기준은 순이익·매출액, 순자산, 감사의견 세 가지다. 상장사가 이 기준 가운데 하나라도 해당하면 거래소가 상장폐지 위험을 경고하고, 다음해에도 개선되지 않으면 거래소가 해당 주식의 상장거래를 종료한다. A주의 퇴출 과정이 4년에서 2년으로 단축된 것이다.
과거에는 상장사 자격을 유지하기 위해 부동산이나 미술작품을 매각하는 등 극적인 방법을 동원했다. 그러나 새 규칙은 순이익과 매출액 기준의 달성을 요구하기 때문에 은밀한 방법이 쓰인다. 단순하게 감액손실 금액을 조절하는 방법은 통하지 않는다. 알게 모르게, 때로는 비용을 투입해서라도 채무를 없애고 매출액을 부풀리는 것이 주요 수단이 됐다.
지금까지 A주 시장의 퇴출제도는 네 차례 큰 변화를 겪었다. 등록제 시행 뒤 2020년 말에 발표된 규칙은 ‘진정한 의미’의 철칙으로, A주 시장의 고질병을 해결하는 것이 목적이다. 퇴출당할 만한 기업은 모두 퇴출시켜 투자자가 기업가치에 투자하고 소형주나 실적이 저조한 주식을 대상으로 투기하지 않도록 유도하기 위한 것이다. 2022년 2월 증권감독관리위원회는 상장폐지 기업에 대한 감독을 강화해 ‘노삼판’(老三版)이라고 부르는, 상장폐지 주식 거래시장에 등록한 기업도 공시의무를 이행하도록 요구했다. 또 투자 문턱을 높이고 상시 퇴출 체계를 구축했다.
공개된 자료에 따르면 1999~2021년 A주에서 상장폐지된 기업은 모두 146개였다. 주식교환, 흡수합병, 사유화를 뺀 진정한 의미의 퇴출은 100여 건 정도다. 외국의 성숙한 주식시장에 견줘 상장과 퇴출의 균형을 유지한다는 A주 시장의 목표와는 아직 거리가 있다. 물론 최근 3년 동안 A주의 상장폐지 기업이 늘었다. 2020년(20개)과 2021년(23개) 퇴출당한 기업이 전체 퇴출 건수의 30%를 차지했다. 2022년 들어서는 벌써 42개 기업이 상장폐지 대상이 됐다.
퇴출 기업 수가 신기록을 세운 것과 달리 유통시장에선 실적이 저조하고 주가가 낮은 주식의 거래가 활발하다. 주가가 며칠씩 상한가를 기록했다. 증권사 투자은행업무 담당자는 “최근 구조조정과 상장폐지 환경이 변하면서 A주 상장사의 가치가 건전한 수준으로 내려왔다”면서도 “*ST주식에 대한 투기는 더하면 더했지 줄지 않았다”고 말했다.
신규 상장폐지 규칙과 감독 정책이 상장폐지 기업의 재상장 절차를 명확하게 규정하지 않은 점이 원인으로 작용했다. 기업공개(IPO) 절차를 따르는지 아니면 합병과 구조조정 기준을 따르는지 분명하지 않았다. “기존 방법은 상장폐지 전에 구조조정 가능성을 부풀려 주가를 올리고 투자자의 관심을 끄는 것이다. 그런데 재상장 규정 덕분에 상장폐지가 예정된 주식이 ‘불사조’가 될 길이 열렸다. 이 때문에 신규 상장폐지 규칙의 위력에 물음표가 찍혔다.” 업계 관계자는 “껍데기를 팔아 구조조정을 마친 뒤 재상장하는 가능성이 생겼다”고 말했다. “지금까지 3개 기업이 이 과정을 거쳐 재상장에 성공했다. 그것이 정상적인 IPO보다 오히려 간단했다.”
그러나 대형 투자은행 관계자는 “재상장이 말은 쉽지만 실제 과정은 어렵다”고 지적했다. “퇴로를 열어줬다고 말하는 건 객관적이지 않다. 상장폐지 기업도 계속 감독받아야 한다. 감독 당국이 IPO와 동일한 기준으로 심사하는 방안도 고려하고 있다.”

▲ 2019년 6월 중국 상하이 기술혁신주 시장 커촹반(STAR) 출범 기념행사가 정부, 당, 증권감독관리위원회 고위관계자들이 참석한 가운데 열렸다. 2020년 말 상하이·선전 거래소는 주식상장규칙을 수정해 퇴출 기준과 절차를 통일했다. REUTERS

새로운 기준
2022년은 상장폐지 규정을 시행한 지 2년째 되는 해. 새 규칙의 위력이 나타났다. “과거에는 A주의 상장폐지 제도가 부실했고 기준이 비합리적이었다. 과정도 복잡해 퇴출해야 할 기업을 구분하기 어려웠다. 이런 기업이 점차 시장에서 소외되면서 수많은 소형주가 생겨났고 귀중한 시장자원을 점용했다.” 쉰위건 하이퉁증권(海通證券) 수석이코노미스트는 이렇게 말했다.
상하이거래소는 2020년 말 상장폐지 규칙을 개정하기 전까지 순이익을 기준으로 장기간 적자인 기업을 퇴출했다. 등록제를 시행한 다음부터는 이익이 회사의 가치를 가늠하는 유일한 기준이 되지 못했고 순이익 하나로 상장사의 존속 능력을 반영할 수 없었다. 그래서 비경상 손익을 공제한 순이익과 매출액으로 구성된 종합재무지표 기준을 신설했다.
적자가 지속되는 매출액 1억위안(약 193억원) 미만 기업을 구분해 상장사의 존속 능력을 더욱 정확하게 판단했다. 재무 유형의 기준은 최신 회계연도의 회계감사에서 △순손실을 기록하고 매출액이 1억위안 미만 △순자산이 마이너스 △감사의견이 ‘거절 또는 부정적’일 때 상장폐지를 하도록 했다.
상장사가 세 가지 가운데 하나에 해당하면 상장폐지 경고를 받는다. 그 주식 종목에는 *ST가 붙는다. 다음해에도 여기에 해당하면 거래소는 해당 주식의 상장거래를 끝낸다. 새 규칙을 발표한 뒤 2021년에 74개 기업이 상장폐지 경고를 받았다. 그 절반이 2022년 A주에서 쫓겨날 예정이다.
2021년도 실적보고서가 발표된 뒤 A주에서 41개 상장사가 재무 유형 상장폐지 기준에 해당했다. 4월28일 중대 위법행위로 상장폐지가 확정된 신이(新億)까지 포함하면 2022년 강제 퇴출당하는 상장사 수가 지난 2년을 합한 것보다 많다. 핑넝(平能)과 서우상구펀(首商股份)은 흡수합병으로 자진해 상장폐지를 신청했다. 강제 퇴출 대상 가운데 신이, 지탕, 이젠(易見)에선 중대 위법행위가 있었다. 방쉰(邦訊)과 환추는 규범 유형, 아이거(艾格)는 거래 유형에 해당한다. 동시에 둘 또는 세 가지 기준에 해당하는 기업도 있다.

▲ 2009년 10월 중국 광둥성 선전거래소에서 기술혁신주 시장 촹예반(ChiNext)의 출범을 알리는 종을 울리고 있다. 2022년 상장폐지 기업이 크게 늘었지만 전체 상장사 수에 견줘 많은 편은 아니다. REUTERS

느슨한 출구
2022년 상장폐지 기업이 크게 늘었다. 하지만 전체 상장사 수에 견줘 퇴출된 기업은 많지 않다. 현재 A주에 약 4800개 기업이 상장돼 있다. 미국, 홍콩, 싱가포르 증시에 상장된 2천여 개 중국 기업을 포함하면 미국의 상장사 규모와 비슷하다. 대형 증권사 관계자에 따르면 미국 증시는 6~8%의 상장폐지 비율을 유지한다. 신규 상장 기업의 비율과 비슷하다. 중국 A주에선 강제 상장폐지된 기업이 100개가 되지 않는다. 퇴출제도가 느슨한 편이다.
하이퉁증권은 보고서에서 커촹반의 등록제 시범사업과 촹예반의 등록제 개혁이 순조롭게 진행되면서 A주의 IPO가 크게 늘어난 것으로 분석했다. 2021년 524개 기업이 IPO를 진행해 전년 동기 대비 20% 늘었고, 조달금액은 5427억위안으로 13% 증가했다. 2021년 말 A주 상장사 수가 4697개로 12% 늘었다. 그리고 2020년 3월24일까지 A주에서 181개 기업이 IPO 심사를 통과했으나 주식을 발행하지 않았다. 약 2천억위안을 모집할 계획이며, 상장사 규모가 더 커질 전망이다.
“입구가 넓어졌으니 이제 출구를 봐야 한다.” 감독당국 관계자는 “2022년 상장사에 대한 감독에서 상장폐지가 중요하다”고 말했다. 2021년 새 규칙을 처음 시행함에 따라 상장폐지 경고를 받고 2022년 상장폐지 대상이 된 기업이 갑자기 늘어 당황스럽다는 반응과 불만이 터져나왔다. 4월30일 실적보고서 발표가 끝난 뒤 거래소의 상장종료 사전고지서를 받은 기업 가운데 신광(新光)과 뤼징(綠景), 바오더(寳德), 성라이(聖萊), 톈서우(天首) 등 7곳은 거래소에 청문회를 신청했다고 밝혔다. 톈서우는 “회계감사를 실시한 리안다(利安達)회계사무소의 ‘의견 거절’ 감사의견을 인정할 수 없다”고 주장했다.
상장사들의 항의와 더불어, 투자자들도 매출액·순이익 기준에 문제가 없었음에도 감사의견 때문에 상장폐지되는 상황을 받아들이려 하지 않았다. 이들은 회계사무소가 금융당국의 기조에 맞춰 ‘캠페인식 퇴출’에 협조한 게 아닌지 의심했다.
“2019년까지 손가락으로 꼽을 정도였던 퇴출 기업이 2022년 갑자기 늘어난 것은 사실이다. 지금까지 42개 기업이 상장폐지될 예정이고 아슬아슬한 기업도 있어 2021년의 2배는 될 것이다. 대부분 그 이유가 충분하다. 하지만 기준이 엄격해져 일부에선 약간 억울할 수 있다.” 베이징의 사모펀드 임원은 “일부 기업은 대주주가 악의적으로 자금을 전용하고 허위로 진술하거나 고의로 상장사를 부실하게 만들었다”며 “대주주나 실질적 지배력을 가진 사람의 책임을 추궁하지 않고 상장사 퇴출로 마무리한다면 마치 운전자가 사고를 냈는데 동승자가 피해를 보는 것과 같다”고 말했다. 신광은 순이익이 7억위안, 매출액 17억위안이 넘지만 회계감사에서 한정의견을 받아 상장폐지 대상이 됐다.
A주 상장폐지 과정에서 힘겨루기가 꽤 있었다. 업계 관계자에 따르면 감독당국이 투자자의 항의를 두려워하기 때문에 상장폐지 대상 기업의 대주주는 이런 상황을 무기로 활용했다. 지방정부까지 지역의 금융안정을 위해 발 벗고 나서 금융당국의 감독 의지를 시험했다. “이번 A주의 무더기 상장폐지가 정부 정책에 따른 무리한 행정이라고 생각하지 않는다. 기준에 해당하는 회사는 당연히 퇴출해야 한다. *ST주 가운데 억울하게 지정된 기업은 하나도 없다. 유통시장에서 넝마주(실적이 나빠 자력 회생이 불가능한 기업의 주식)에 투기한 사람도 자신의 행동에 책임져야 한다.”
거래소 관계자는 “퇴출해야 하는 기업을 모두 퇴출한다는 것은 퇴출 기업 수를 늘리려는 게 아니며 퇴출이 유일한 징계 수단도 아니다”라고 말했다. 당국은 증권법과 형법 등 관련 법률을 정비하고 있다. 최근에 발표한 ‘공안기관 관할 형사사건 입건·기소 기준에 관한 규정’은 증권·선물 범죄의 입건과 기소 기준을 수정하고 증권 사기 발행, 공시의무 위반, 주요 정보 미공시 등 범죄의 처벌 수위를 높였다. 투자자 손실을 초래하고 투자자의 잘못된 거래를 유도하는 행위를 처벌 대상에 포함했다.

신종 바오커
투자자들이 신광의 상장폐지를 받아들이지 못한 배경에는 A주에서 여러 해 동안 유지된 넝마주의 ‘바오커’(保殼) 악습이 있다.(바오커는 ‘껍데기를 보호한다’는 뜻으로 상장사 자격을 유지하는 것을 말한다. -편집자)
신광의 전신은 기계제조사인 팡위안즈청(方圓支承)이다. 2016년 저장성 지역 부호가 지배주주인 신광그룹(新光集團)이 이 회사를 이용해 우회상장하고 회사명을 신광위안청(新光圓成)으로 바꿨다. 우회상장 이후 회사 실적이 나빠져 2018년과 2019년에 적자가 발생했다. 대주주가 불법으로 담보를 제공하거나 전용한 자금이 27억위안에 이르러 상장폐지 경고를 받았다. 2020년 순자산이 마이너스가 되자 특별관리대상 종목으로 지정됐다. 2021년에는 매출액과 순이익 기준을 넘겼지만 감사기관인 중싱(中興)회계사무소가 한정의견을 제시해 상장거래 종료 대상이 됐다.
신광의 2021년 실적보고서가 기준을 넘긴 것은 일련의 채무 화해와 면제 조치 때문이었다. 2018년 신광은 중국고속전동설비그룹유한공사를 인수하기 위해 자회사 완사부동산(萬廈房產)을 통해 중국고속전동설비의 홍콩 모회사 펑성지주(豐盛控股)에 계약금 10억위안을 지급했다. 결국 인수가 무산됐지만 계약금을 돌려받지 못해 대손충당금 5억위안을 계상했다. 2021년 12월24일과 2022년 4월2일 신광은 펑성지주 관계자들과 채무 화해계약을 맺고 펑성이 자산으로 채무를 상환하기로 약정했다. 신광은 또 2021년을 전후해 화룽증권(華融證券), 저상은행(浙商銀行) 등 6개 채권자와 공동대출, 채무보증 면제, 자본으로 부채 상환 등의 계약을 체결하고 18억위안이 넘는 채무를 면제받았다.
이런 일련의 조치에 대해 중싱회계사무소는 펑성지주가 약속대로 채무를 상환할 것인지 의문이며 채무 상환과 대손충당금 계상의 충분한 증거가 없다고 지적했다. 또한 2021년 신광 실적보고서에서 채무 화해·면제로 발생한 수익 등 비경상성 손익(19억2400만위안)을 제외한 순이익이 12억2300만위안 적자라고 분석했다. 이 사무소는 그 밖에도 거액의 담보 리스크가 있고, 회사가 2019년 9월부터 파산 회생절차에 들어가 존속 능력에 중대 불확실성이 있기 때문에 한정의견을 냈다고 밝혔다.
채무조정으로 ‘사면’을 받는 것은 신규 상장폐지 규칙을 시행한 뒤 자주 사용하는 바오커 수단이다. 직접적인 채무면제, 담보채무면제, 자산으로 채무 상환, 대주주 대리 상환 등 여러 형식이 있다. 2021년 4분기에 A주에서 20개 넘는 적자 기업이 채무조정 공고를 발표했고 여러 상장사가 채무를 면제받았다. 12월을 전후해 멍스(猛獅)와 커디(科迪), 진저우(金洲), 싱싱(星星) 등이 채무면제 공고를 냈다. 면제 금액이 각각 34억400만위안, 9억2천만위안, 14억1100만위안, 25억4200만위안이었다. *ST멍스는 공고에서 채무면제의 구체적인 내용과 시기를 언급하지 않았다.
“겉으로는 채무면제지만 은행과 비밀계약을 체결한 사례가 많다. 진짜 면제를 받은 것인지 확실하지 않지만 재무제표를 좋게 만들어 상장사 자격을 유지하겠다는 목적이 분명하다.” 상장사 임원이던 관계자는 “제대로 된 채무조정에는 여러 이해관계자의 참여와 오랜 시간이 필요하다”며 “단기간에 끝낼 수 없다. 전략적 투자, 회계감사, 자산평가, 채권자와의 협상을 해야 한다.”

ⓒ 財新週刊 2022년 제19호
A股退市潮起
번역 유인영 위원