장쉰·동란란 <리재주보> 기자

인플레는 물과 같다. 물은 배를 띄우기도 하지만 배를 뒤집을 수도 있다(通解如水, 水可可舟, 可覆舟’: ‘공자가어·오의해(孔子家解.五解解)’에 나오는 말인 “夫君者舟也,人者水也. 水可解舟,亦可覆舟. 君以此思危,解可知也” 의 앞부분을 ‘인플레’로 바꾸어 비유하고 있음. -역자).

우리는 이제 더 이상 타조처럼 머리를 모래에 박고 있을 수는 없다. 인플레이션은 이미 개인의 가계부까지 도달했다. 생산자물가지수(PPI), 소비자물가지수(CPI)와 관련된 과거의 자료를 열어보면 사정은 매우 간단해진다. 최근 <리차이저우바오(理財周報)>가 접촉한 기관들은 ‘인플레이션’이라는 투자 이슈를 면밀하게 검토하기 시작했다. 화폐가치가 급변하는 시기에 이 분야의 복잡한 학술적 논의를 이해하지 못할 수도 있지만, 진실은 피해갈 수 없다. 이 시기에는 잠시만 한눈을 팔아도 누군가가 주머니에서 몰래 돈을 꺼내간다는 것이다.

인플레는 동사(動詞)다
중국은 개혁개방을 단행한 뒤 5번의 인플레를 경험하였다. 적극적이고 장기적인 관점에서 보면, 객관적인 투자기회를 제공해왔다. 그러나 모든 인플레에 해당되는 얘기는 아니다. 자산가격의 단기 상승은 개인과 업계의 생존을 좌우하는 킬러 역할이었다. 우리는 현재의 상황을 예로 설명하겠다.

중국이 2002년부터 겪은 두 번의 인플레를 비교적 잘 기억하고 있을 것이다. 다음해부터 시작된 부동산 가격의 길고도 폭발적인 상승이 개인의 희노애락과 밀접히 관련되어 있기 때문이다.

1차 인플레는 2003년 12월에서 2005년 3월 사이의 16개월간 발생하였고 소비자물가는 5.3% 상승했다. 이 인플레로 2004년, 눈물겨운 거시 경제조정을 시작했는데, 지금의 거시경제와 업계 현황의 조정 환경과 매우 유사하다. 즉 국외로부터는 인민폐 가치 상승을 요구하는 거대한 압력을, 국내에서는 인플레라는 협공을 당한 것이다. 

2차 인플레는 2006년 12월에서 2008년 중반까지 대략 20개월간 지속되었다. 이 시기 인플레는 사람의 정신을 빼놓을 정도였다. 2% 이하였던 소비자물가는 8.7%로 급등했고, 장기간  6~8%라는 높은 인플레 수준을 유지했다. 그리고 마지막에 금융위기가 강타했다. 

지난날을 돌이켜보면, 업계에서 끊임없이 반복적으로 쏟아지는 논쟁적인 언어유희는 매우 공허하다는 사실을 알 수 있다. 여기서 우리는 몇 가지 기본적인 진실을 철저히 이해해야 한다.

인플레는 도대체 무엇인가? 경제학자들은, 인플레란 가격의 지속적인 상승을 의미하기 때문에 일부 상품 가격이 상승해도 다른 상품의 가격이 폭락하면 인플레는 존재하지 않는다고 말한다. 그래서 ‘구조적 인플레’라는 논법을 창안하기도 했다. 그러나 역사를 고찰하면, 지금까지 모든 인플레는 구조적으로 점점 폭발하여 구조적으로 마감되었다. 한편, ‘온건한 인플레’라는 용어도 있다. 대중적인 관점에서 본 ‘인플레’의 사전적 의미의 외연은 이렇게 확장되었다.

따라서 인플레는 원래 ‘명사’가 아니고, 자산가격의 상승이 전달되는 과정과 관련된 ‘동사’라고 이해하는 편이 낫다. 이렇게 봐야 인플레의 근원과 주기가 더욱 명확하게 드러난다.

또한 일반인들과 수많은 연구자들은 인플레를 보통 소비자물가지수로 논한다. 이 때문에 많은 것을 놓치게 된다. 중국 소비자물가지수의 구조적 왜곡은 잠시 접어두고라도, 중국의 자산가격은 실제로 상당부분 생산자물가지수에만 반영될 수 있다. 왜냐하면 중국은 미국과는 달리 ‘소비 GDP’가 아닌 ‘산업 GDP’가 더 중요하기 때문이다.

현재 상황을 보면, 생산자물가지수가 이미 8개월간 상승하였고 3월에는 7%로 집계될 전망이다. 2월분 소비자물가의 상승폭이 예상을 뛰어넘은 것은 계절적 요인으로 해석할 수 있다. 그러나 물, 전기, 석탄가격에 대한 통제를 느슨하게 한다면 어떤 결과가 일어날지 일반인들은 잘 알고 있다. 따라서 중국이 이미 인플레에 진입했다는 사실은 명확해진다. 올해도 여전히 ‘온건한 인플레’라는 관점은 매우 그럴 듯하게 들린다. 하지만 올해 인플레의 핵심은 소비자물가지수의 자기조정 능력이 아니라 생산자물가지수가 소비자물가지수에 전달하는 구조적 영향때문이라는 점이다.

인플레는 도대체 어떻게 전달되는가? 자본시장은 인플레에 민감하게 반응해서 미래의 투자방향에 영향을 미친다.

인플레 전달과정은 간단하다
2002년 중국이 세계시장에 편입된 뒤 겪은 두 차례 인플레의 외형과 단계를 보면 기본적으로 매우 비슷한 추세를 띈다. 즉 매번 ‘공급’ 측면인 주요 상품 가격이 폭등하기 시작했다. 글로벌화 이후, 순수한 ‘수요형’ 인플레는 더 이상 존재하지 않는다. 예를 들면, 2002년 2월 세계 상품가격지수가 바닥을 치고 반등하면서 중국 생산자물가의 상승을 이끌었다. 또한 2002년 말 정상수준으로 상승회복되던 소비자물가지수가 2003년 11월에 가파르게 상승했다. 이때에 이르러서야 사람들은 비로소 ‘인플레’를 체감하기 시작했다.  

생산자물가지수는 영원한 경기선행지수다. 생산자물가지수(PPI)가 소비자물가지수(CPI)에 영향을 주는 과정은 항상 4가지다. 즉 PPI 반등·CPI 안정→PPI 상승·CPI 완만한 상승 →CPI가 PPI를 추월해 상승 → PPI 재상승 가속이란  단계로 인플레를 유발하게 된다.

이 4단계를 거치는 가운데 기본적인 경제 상황이 변화했고, 수익 또한 변화를 겪는다. 그러므로 인플레 상황에서 자본시장이 어떻게 변동하는지 다음과 같이 살펴볼 수 있다.

제1단계
비철금속이 빠르게 반등하여 상류업계1)의 자원과 에너지 부문의 반등을 유발한다. 소비자물가지수가 안정되면서, 미약한 소비 심리를 자극하기 시작한다.

그러나 대다수 자원업계의 산업생산력은 여전히 과잉상태다. 전체 산업사슬의 수요가 아직 고무되지 못했기 때문이다. 중국의 경우, 수요의 돌파구를 여는 산업은 보통 부동산, 자동차, 사회기반시설 3가지였으며, 지금까지 한 번도 예외는 없었다. 2003년과 2006년에도 가장 실적이 좋았던 업종은 부동산, 비철금속, 석탄 등이었다.

제2단계
자원과 에너지의 반등은 이미 대규모의 리스크를 안고 있는데다, 산업생산력이 남아도는 상황이라 더 이상 상승할 여력이 없어진다. 따라서 생산자물가지수는 최고점을 친  뒤 횡보 흐름을 보인다. 이때 소비자물가는 서서히 상승하면서 탄력을 받아 점차 생산자물가를 추월하게 된다. 이 시기에 자원과 에너지 부문은 초기에 최고점을 찍고 하락하는 모습을 보이므로 대규모 조정을 유발하게 된다. 그러나 부동산, 자동차, 사회기반건설의 수요는 주기적으로 증가하기 시작하므로 건축, 건자재, 화공, 기계, 농업 등 주기성 업종2)은 보통 이상의 실적을 나타낸다. 이러한 움직임은 2007년 5월30일 이전의 시장에서 명확히 보였다. 이어 주목할 만한 점은, 시장이 잘 돌아가는 덕분에 투자 부문이 활성화되고, 그 결과 보험·증권 등의 부문에서 계속적으로 이윤을 거둔다는 점을 주목할 만하다. 중신증권(中信券券)이 바로 그 호황기에 진입하였고, 랴오닝청따3), 지린아오동4)도 높은 실적을 나타냈다. 랴오닝청따 주가는 2007년 5월에 77.42위안으로 사상 최고가를 기록했다. 

제3단계
소비자물가가 상승 페달을 밟고 중공업, 특히 강철과 비철금속 부문이 더욱 빠르게 재고를 소화해낸다. 이 때 확장적인 통화·재정정책이 국민경제를 전면적으로 가동하기 시작해, 소비재, 수출업, 경공업, 제조업 등의 업종이 좋은 실적을 나타낸다.

제4단계
중공업이 재고를 소화하고 확장단계에 진입한다. 인플레가 최고조에 달하는 단계로 생산자물가가 다시 상승해 소비자물가를 추월하고 낙관론이 투자심리를 자극해 무형자산5)에 투자하도록 사람들을 고무시킨다. 이는 되레 자원, 에너지, 금융업계의 거품을 만들어내고, 최종적으로 거품이 터지게 된다.

이번 인플레의 방향 예측
그렇다면 이번 인플레는 과거의 인플레와 어떻게 다른가? 매번 인플레 전에는 우연적인 변수들이 있다. 예를 들면 2003년 흉작, 2007년 국제투기세력에 의한 식량가격 폭등과 같은 사건들이 물가상승을 촉발시켰다. 이번 소비자물가 폭등도 가뭄(올해 광시성, 윈난성 지역의 대가뭄을 말함-역자)과 같은 변수가 있다. 그런데 사람들은 이번에도 인플레의 도래가 아닌 일시적인 가격상승으로 치부하려 한다. 그러나 역사는 우연이란 없고 반드시 필연만이 있다고 말한다.

어떤 사람은 이번 물가상승이 과거와 다른 점은 국내 산업생산력이 여전히 과잉상태인 ‘공급형 인플레’6)라고 생각하고, 어떤 사람은 ‘건설형 인플레’7)에 의한 것이라고 생각하며, 어떤 사람들은 이번 인플레가 공급형과 원가형8)의 혼합이라고 생각하는 등, 다양한 의견들이 있다. 그러나 전술한 바와 같이 매번 이렇게 의견이 분분하였고 매번 인플레의 세부  내용은 전체 국면을 담기에는 부족했으며, 매번 어떤 종류의 인플레는 인플레의 다른 발전단계에 불과하였다.

현재 상황을 보면, 우리는 명확하게 인플레 전달의 제2단계에 있음을 알게 된다. 소비자물가는 이미 안정적인 단계를 벗어나 상승하기 시작했다. 또한 비철금속, 원유 등의 가격은 높은 수준에서 요동치고 있다. 이는 상술한 생산자물가의 필연적인 횡보 과정을 보여준다. 생산자물가가 바로 소비자물가를 기다리고 있다(소비자물가지수가 곧 생산자물가지수를 추월할 것이다-역자)고 이해할 수 있고, 기계업종, 일부 화공업종의 경기 반전에서도 이를 명확하게 발견할 수 있다. 2009년 부동산과 기반시설에 대한 거품투자의 부작용이 지금 나타나고 있다. 이러한 현상들은 역사적 경험과 일치한다.

이 단계에서 유동성이 이미 실물경제의 순환과정에 주입되었다. 이상하리만큼 맹렬한 정책적 경기 억제를 제외하면, 이미 되돌리기 어려운 국면이라 할 수 있다. 또한 공교롭게도 현재 인민폐 가치의 절상은 중국과 미국의 신경전 때문에 약 반년간의 완충기가 있을 것으로 보인다. 이 완충기는 소비자물가의 배양기가 될 가능성이 농후하다. 

투자의 관점에서 바라본다면, 앞에서 말한 것처럼 이 단계에서 인플레는 자원과 에너지부문에서 주기성 산업으로 전달되므로 자원과 관련된 주식이 단기적인 상승기회를 맞이할 수 있으며, 그 이후에는 횡보 국면을 나타낼 것이다. 가장 좋은 투자기회는 건축, 건재, 화공, 기계, 농업부문에서 올 것으로 예상된다.

ⓒ리재주보
번역 한선호
 

[Tip & Tap]

1) 상류(上游)업계 물의 흐름에 비유해 각 산업에 기초 원자재를 공급하는 자원·에너지 업계를 가리키는 말이다. 산업사슬의 중간부에 위치한 중류업계는 상류에서 원료를 직접 공급받아 1차상품을 생산하는 건설업, 화공업, 기계업 등을 말한다. 하류업종엔 소비재· 제조업 등이 해당된다.
2) 주기성 업종 일정한 수요가 뒷받침되지 않고, 정책적 요인이나 원자재 수급, 시장수요에 따라 수요가 크게 변화하는 업종을 의미한다.
3) 랴오닝청따(成大成大) 랴오닝(요녕)성 다롄시에 기반을 둔 대기업으로 제약, 에너지, 수출입이 주업종이다. 상하이 증시에 상장된 이 회사의 주가는 4월 21일 현재 37.43위안에 거래되고 있다.
4) 지린아오동(吉林敖敖) 지린(길림)성 둔화(돈화)에 거점을 둔 제약회사로 4월 21일 현재 주가는 41.53위안이다.
5) 무형자산 원문은 資産資産인데  ‘허구적인’ ‘형태가 없는’ ‘가상의’라는 의미로, 만질 수 없는 모든 투자 대상을 지칭한다.
6) 공급형 인플레 산업부문의 과잉 투자로 인한 원자재 수요의 증가와 이에 따른 원자재 가격의 상승이 촉발한 인플레를 의미한다.
7) 건설형 인플레 지난해 금융위기 극복을 위한 중국 정부의 4억 위안에 달하는 유동성 공급이 주로 사회기반시설 건설사업과 부동산으로 유입되었다.
8) 원가형 인플레 전반적인 생산비용의 증가로 인한 비용 인플레를 의미한다.